近期，美國非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)頻繁且大幅度的修正引發(fā)了市場的廣泛關(guān)注和質(zhì)疑。東吳證券首席經(jīng)濟學(xué)家蘆哲及其團隊，通過對這些修正的深入分析，揭示了其背后的原因及可能的市場影響。

報告指出，自2023年以來，美國非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)經(jīng)歷了多次重大修正，這些修正主要源于調(diào)查問卷反饋的滯后性、不同調(diào)查統(tǒng)計口徑的分歧以及估算模型的失真等問題。這些技術(shù)性因素雖然并非有意“粉飾太平”，但確實反映了美國就業(yè)市場的一些現(xiàn)實問題，如小型企業(yè)經(jīng)營環(huán)境的惡化和非法移民對就業(yè)市場的貢獻。

在月度修正方面，美國勞工統(tǒng)計局（BLS）每月公布非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)時，都會對前兩個月的數(shù)據(jù)進行修正。這種修正的頻繁發(fā)生，主要是由于企業(yè)延遲反饋問卷的現(xiàn)象普遍存在。尤其是在疫情危機后，企業(yè)調(diào)查（CES）的初次反饋率顯著下降，導(dǎo)致非農(nóng)數(shù)據(jù)的下修變得愈發(fā)頻繁。這一現(xiàn)象可能暗示小型企業(yè)的經(jīng)營狀況正在惡化，反饋問卷的積極性降低，從而影響了數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性。

除了月度修正外，BLS每年還會對上一年全年的數(shù)據(jù)進行全面的年度校準(zhǔn)。這一校準(zhǔn)過程包括基于失業(yè)保險數(shù)據(jù)、企業(yè)生死模型、人口普查數(shù)據(jù)等多個方面的調(diào)整。其中，基于失業(yè)保險的校準(zhǔn)尤為關(guān)鍵，因為它可以彌補CES調(diào)查樣本的有限性。然而，由于QCEW（基于失業(yè)保險記錄的就業(yè)和工資季度普查數(shù)據(jù)）難以捕捉到非法移民的就業(yè)情況，這可能導(dǎo)致非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)的低估。

報告還指出，企業(yè)成立與倒閉對就業(yè)凈增長的影響也是不可忽視的。為此，BLS引入了企業(yè)凈出生-死亡模型（NBD）進行估算。然而，由于模型假設(shè)與實際情況存在偏差，NBD模型在某些時期可能高估了就業(yè)增長。特別是在疫情危機后，美國新注冊企業(yè)數(shù)目大幅增加，這進一步加大了模型高估的風(fēng)險。

BLS每年還會對家庭調(diào)查（CPS）數(shù)據(jù)進行校準(zhǔn)，以調(diào)整失業(yè)率等關(guān)鍵指標(biāo)。在2024年的年度校準(zhǔn)中，由于人口普查局更新了移民人口數(shù)據(jù)，特別是將南部邊境的移民納入統(tǒng)計，這可能導(dǎo)致失業(yè)率的上調(diào)。因為這些新納入統(tǒng)計的移民群體失業(yè)率通常較高，從而拉高了整體的失業(yè)率水平。

對于即將到來的2024年度大校準(zhǔn)，報告預(yù)計非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)可能存在大幅下修的風(fēng)險，同時失業(yè)率也可能上調(diào)。這一預(yù)期引發(fā)了市場的廣泛關(guān)注，因為數(shù)據(jù)修正可能給市場帶來負(fù)面沖擊。投資者和決策者需要密切關(guān)注這些修正，以準(zhǔn)確評估美國就業(yè)市場的真實狀況。

報告最后提醒投資者注意模型風(fēng)險、統(tǒng)計風(fēng)險和樣本風(fēng)險。由于非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)的編制依賴于復(fù)雜的統(tǒng)計學(xué)模型，模型參數(shù)的大幅調(diào)整可能加大分析誤判的風(fēng)險。同時，企業(yè)和家庭調(diào)查響應(yīng)率的下降也可能導(dǎo)致數(shù)據(jù)質(zhì)量下降和統(tǒng)計誤差擴大。非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)主要覆蓋合法就業(yè)，可能低估了非法移民、零工經(jīng)濟從業(yè)者等群體的就業(yè)情況。