在投資領(lǐng)域，企業(yè)信用被視為衡量其價值的重要標(biāo)尺之一。羅伯特·哈格斯特朗在其著作《巴菲特之道》中，強調(diào)了投資成功的三大要素：高投資回報率、合理的估值水平，以及管理層的誠信。這些標(biāo)準(zhǔn)至今仍被廣大投資者奉為圭臬。

近年來，隨著市場環(huán)境的不斷變化，企業(yè)信用問題日益凸顯。2023年初，一套基于財務(wù)指標(biāo)和社會評價的企業(yè)信用分評價體系橫空出世，為投資者提供了新的參考依據(jù)（詳見《A股信用榜》）。時光荏苒，轉(zhuǎn)眼間已至2024年末，我們再次將目光投向這一領(lǐng)域，審視過去十年A股市場上，管理層承諾的兌現(xiàn)情況及其對企業(yè)市場表現(xiàn)的影響。

在A股市場，管理層的承諾可謂五花八門，從董事承諾參加考試，到老板捐贈豪車無償給公司使用，再到日常的信息披露、增持限售以及重大資產(chǎn)重組等，應(yīng)有盡有。據(jù)Choice數(shù)據(jù)顯示，過去十年間，A股上市公司董事會和管理層共做出了超過6.2萬條承諾，平均每天超過17條。然而，在這龐大的承諾數(shù)量中，并非所有都能如期兌現(xiàn)。

經(jīng)過梳理，我們發(fā)現(xiàn)，長期未履約或直接違反承諾的有233條，變更承諾及豁免的承諾為359條，已完成承諾1.39萬條，正常履行中的承諾為4.76萬條。在剔除重復(fù)項后，A股整體有效的承諾條例約為1.63萬條，整體的承諾達成率約為96.4%，整體信用水平尚屬不錯。

具體來看，承諾事項主要分為五大類：股份變動類、日常營運類、信息披露保證類、權(quán)益變動類以及其他承諾。其中，股份變動類承諾占比最大，而權(quán)益變動類占比最小。股份類相關(guān)承諾是管理層最常見的承諾類型，包括但不限于首次公開發(fā)行后承諾不減持、為維護股價而回購股份、自愿限售以及降低持股比例等。盡管這類承諾數(shù)量龐大，但履約率高達99.41%，顯示出較高的守信程度。

信息披露保證類承諾與股份類承諾類似，多數(shù)都是規(guī)章制度下管理層和董事會的例行承諾，如保證信息披露的精準(zhǔn)度、無重大未披露事項等。這類承諾的履約率也相當(dāng)高，達到了99.83%。相比之下，日常營運類承諾的履約率則稍顯遜色。這類承諾包括減少關(guān)聯(lián)交易、一致行動承諾、利潤分紅、業(yè)績承諾等，涵蓋范圍較廣。由于日常營運往往缺少監(jiān)管，管理層和大股東權(quán)力過大可能導(dǎo)致內(nèi)控失靈，因此這類承諾的違約率相對較高。

權(quán)益變動類承諾則包括再融資、資產(chǎn)重組、資產(chǎn)注入、分立合并等與資產(chǎn)結(jié)構(gòu)直接掛鉤的重大決策事項。這類承諾的違約次數(shù)最多，履約率僅為91.82%。主要原因在于權(quán)益類變動牽扯的關(guān)聯(lián)方較多，周期較長，實施難度較大。部分管理層和董事會因盲目錯判或缺乏審慎態(tài)度，導(dǎo)致承諾無法兌現(xiàn)。

除了上述標(biāo)準(zhǔn)化和規(guī)則類目下的承諾外，還有一些非標(biāo)承諾。這些承諾往往具備很強的話題性和吸引力，但對公司的實際業(yè)務(wù)影響有限。例如，某公司實際控制人承諾將個人勞斯萊斯無償給公司使用五年，某公司獨立董事承諾參加培訓(xùn)并取得資格證書等。

那么，管理層的歷史承諾履約率是否有助于我們?nèi)粘５耐顿Y呢？答案是：有參考價值，但并非金科玉律。不同類型的承諾、不同的時間節(jié)點對估值的影響差異較大。標(biāo)準(zhǔn)類承諾如信息披露和限售類承諾對企業(yè)市場行情的影響較小，而增持類承諾和權(quán)益類承諾在做出承諾時便能取得不俗的收益水平。然而，一旦違約，幾乎所有類型的承諾都會引起投資者對企業(yè)的不信任，直接反映在市場上。

以平均數(shù)來看，權(quán)益類承諾和增持類承諾在履約完成時仍能取得不錯的收益，但違反限售類的承諾似乎對企業(yè)影響不大。這可能是因為大股東在違背承諾拋售股票時，企業(yè)估值本身已經(jīng)表現(xiàn)優(yōu)異。相比之下，日常營運類承諾在承諾節(jié)點的收益率較低，但履約節(jié)點無論是分紅還是解決經(jīng)營問題，都能提升投資者信心。

盡管管理層承諾履約的收益率并不算高，但對于管理層而言，信用水平仍是其必須維護的底線。違約的成本往往遠高于履約的收益，無論是信披類承諾、權(quán)益類承諾還是增持類承諾，一旦違約，都可能引發(fā)投資者的不信任和市場的負面反應(yīng)。因此，對于投資者而言，雖然一諾或許不值千金，但對于管理層而言，維護信用卻是至關(guān)重要的。