嗶哩嗶哩：都是高預期的鍋，小破站實際沒那么差

發(fā)布時間：2024-11-15 11:25 來源：鈦媒體APP 作者：馮璃月

文 | 海豚投研

$嗶哩嗶哩.US 三季度業(yè)績實際還可以，只是近期較高的市場預期需要做一下調(diào)整。與最新的預期相比，由于游戲收入低于預期，進而導致收入、利潤相關(guān)指標和預期相比也都表現(xiàn)一般。

具體來看：

1. 靴子落地，小破站賺錢了：三季度經(jīng)調(diào)整凈利潤 2.36 億，利潤率 3.2%。減虧一方面由游戲、廣告高增長帶動，另一方面則主要是服務器折舊成本下降帶來，而經(jīng)過一個周期，研發(fā)人員的 SBC 費用開始恢復增長。

2. 流量緩增，粘性增強：三季度月活增速繼續(xù)放緩，低于預期。從第三方平臺的 APP 數(shù)據(jù)，小紅書正在快速趕超。不過對于存量用戶來說，對 B 站的使用粘性則繼續(xù)提高。

一方面 DAU/MAU 提高，另一方面日均時長、單用戶月均交互量均進一步提升。從平均單用戶的流量變現(xiàn)和維系成本來看，三季度從趨勢上也變得更健康了一些。在平均維系成本環(huán)比下降的同時，變現(xiàn)價值則在提升。

3.《三謀》功不可沒：三季度游戲收入實現(xiàn) 84% 的高增長，6 月上線的《三國謀定天下》是主要增量。海豚君根據(jù)第三方平臺的數(shù)據(jù)測算，預計 Q3《三謀》流水有 15 億，再按照一貫的確認周期，預計有 10 億收入被當期確認。而如果剔除這個 10 億，其他老游戲仍然在同比下滑。

4. 廣告高增長持續(xù)：三季度廣告收入同比增長 27.8%，繼續(xù)景氣增長。除了在游戲、電商亂戰(zhàn)中漁翁得利意外，B 站自身也在努力：今年對廣告系統(tǒng)的升級，提高算法推薦的精準度，以及推出了面對 Up 主的新買量工具，從而幫助 B 站通過另一種方式從 Up 主的帶貨商單中分一杯羹。

否則按照制定的花火廣告只分 5% 給平臺的規(guī)則，B 站搭建花火平臺等于做慈善了。而在廣告主眼中，私域?qū)傩暂^高的 B 站，平臺上最有價值的廣告位還是 Up 主生產(chǎn)的視頻。

4. 純付費壓力漸顯：直播 + 大會員訂閱收入，三季度同比增長 8.7%，環(huán)比看繼續(xù)放緩。海豚君認為，增速放緩一方面是直播打賞表現(xiàn)不佳，這與行業(yè)趨勢吻合。另一方面大會員也面臨其他長視頻平臺的競爭，三季度首次出現(xiàn)用戶流失（環(huán)比下滑）。此外近兩年推出的 B 站 Up 主私域付費內(nèi)容（充電等付費禮品激勵），預計也受到了一些環(huán)境壓力。

5. 現(xiàn)金流顯著改善：游戲一般是造現(xiàn)金流的一把好手，因此有了《三謀》加持的三季度，B 站賬面上的現(xiàn)金、存款及短期投資增至 152 億億元人民幣，扣除短期債務 43 億，凈現(xiàn)金 109 億元，相比一季度再增加 16 億。得益于盈利改善，經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流入 22 億，比二季度增加了 5 億。

7. 業(yè)績指標一覽

海豚君觀點

B 站三季度業(yè)績的強勢市場已經(jīng)充分預期，而在游戲流水能夠通過第三方平臺跟蹤的情況下，近一個月以來市場對游戲預期越來越高。

雖然最后與最新預期相比反而 miss，但實際上《三謀》的表現(xiàn)確實不錯。作為一款市場上同類較多、單用戶氪金較高的小眾垂類游戲，在宏觀環(huán)境壓力趨高的三季度，還能通過賽季運營，維持流水規(guī)模，比海豚君最早的預期明顯要更優(yōu)。

對于下季度，海豚君認為，由于是雙 11 旺季，廣告有望延續(xù)高增長。因此游戲表現(xiàn)就成為了業(yè)績能否繼續(xù)向好的關(guān)鍵。從遞延收入來看，三季度遞延環(huán)比增長 10%，同比繼續(xù)高增長，測算得當季流水在去年低基數(shù)下顯著加速增長，隱含著 Q4 游戲亮眼表現(xiàn)有望持續(xù)。

再看費用端，由于 B 站更多的是變現(xiàn)問題，而本身費用支出并不算多，因此控費提效主要體現(xiàn)在研發(fā)支出上，即通過延長使用周期、資源復用來降低服務器折舊費用。而其他的費用上，銷售費用因為新游戲推廣有一個明顯增長，管理費用、研發(fā)人員開支也開始結(jié)束優(yōu)化周期，開始擴張。

費用擴張的問題，對于剛剛盈利的 B 站來說，雖然會有不小的財務指標影響，但從估值邏輯的角度，并不是影響估值的核心因素。短期上，等到高預期作一定調(diào)整后，在《三謀》新賽季開啟后高流水有望持續(xù)，市場情緒修復下，不排除會帶動估值重新向上。

但等到明年 Q1 之后，難以回避的中長期增長問題就又會被重新抬出來反復討論。在流量逐步見頂下，廣告增長會受到一些影響。而游戲上，畢竟不能只靠著《三謀》坐吃山空，SLG 等垂類游戲要成為長青樹級別的游戲還是相對較難的。但目前而言，在 B 站已公布的 pipeline 中，尚未看到有希望成為下一款三謀的爆品，因此管理層給出更清晰的增長藍圖是這次電話會的關(guān)鍵。

以下為詳細分析

一、流量逐步見頂，但粘性增強

三季度用戶增長進一步放緩，用戶粘性 DAU/MAU 環(huán)比有明顯走高，在抖音、小紅書的攻勢下，后續(xù)流量逐步見頂是 B 站不得不面對的問題。

具體用戶數(shù)據(jù)：

1. 三季度 B 站整體月活（App、PC、電視等）3.48 億人，同比增長 2%，環(huán)比凈增 1200 萬人，有暑期旺季的帶動。

2、存量用戶粘性環(huán)比有一定提升，三季度 DAU 達到 1.07 億，DAU/MAU 達到 30.8%。日均用戶時長 106 分鐘，在旺季的帶動下達到歷史新高，除此之外，人均交互量（點贊/評論/收藏）也在持續(xù)走高。

用戶放緩可以還是主要源于競爭。從 Sensor Tower 的數(shù)據(jù)顯示，小紅書已經(jīng)快追齊 B 站，但小紅書的 DAU 反而高于了 B 站，說明小紅書的粘性更強。女性用戶占比更高的小紅書，在商家眼中的變現(xiàn)價值也優(yōu)于男性用戶占比稍高的 B 站。

二、廣告高增長短期可持續(xù)

三季度 B 站廣告收入 20.9 億，同比增長 27.8%，高增長主要受益于暑期游戲亂戰(zhàn)、電商內(nèi)卷以及 AI、教培等短期景氣度走高的行業(yè)商家增加了投放。

除此之外，今年 B 站對自身平臺的廣告系統(tǒng)做了升級，提高了算法推薦的精準度，同時還推出了投放全托管來拉動更多中小商家的營銷預算。再加上推出了面對 Up 主的新買量工具，從而幫助 B 站通過另一種方式從 Up 主的帶貨商單中分一杯羹。

否則按照制定的花火廣告只分 5% 給平臺的規(guī)則，B 站搭建花火平臺等于做慈善了。而在廣告主眼中，私域?qū)傩暂^高的 B 站，平臺上最有價值的廣告位還是 Up 主生產(chǎn)的視頻。

三、游戲翻身，《三謀》功不可沒

三季度游戲收入實現(xiàn) 84% 的高增長，6 月上線的《三國謀定天下》是主要增量。海豚君根據(jù)第三方平臺的數(shù)據(jù)測算，預計 Q3《三謀》流水有 15 億，再按照一貫的確認周期，預計有 10 億收入被當期確認。但如果剔除這個 10 億，其他老游戲仍然在同比下滑。

B 站砍掉自研，轉(zhuǎn)而選擇獨家代理一些貼合 B 站用戶偏好的優(yōu)質(zhì)游戲，至少從《三謀》的成功中（流水有保證、獲客成本低、綜合渠道分成低、面向開發(fā)商強勢降低開發(fā)分成），印證戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型奏效?？紤]到《三謀》說到底還是一款重氪金、重垂類的 SLG 游戲，流水前高后低是這一類游戲的常態(tài)，因此持續(xù)性仍然是繞不開的一個話題。

從遞延收入來看，《三謀》短期的高增長有望持續(xù)，但走過基數(shù)期的明年下半年之后，是否有新《三謀》貢獻增量是關(guān)鍵。但從目前已經(jīng)公布的 pipeline 來看，暫時還未看到，可以關(guān)注下管理層在電話會上是否有更新。

四、純付費的增值服務壓力漸顯

直播 + 大會員訂閱收入，三季度同比增長 8.7%，環(huán)比看繼續(xù)放緩。海豚君認為，增速放緩一方面是直播打賞表現(xiàn)不佳，這與行業(yè)趨勢吻合。另一方面大會員也面臨其他長視頻平臺的競爭，三季度首次出現(xiàn)用戶流失（環(huán)比下滑）。此外近兩年推出的 B 站 Up 主私域付費內(nèi)容（付費視頻、充電等付費禮品激勵），預計也受到了一些環(huán)境壓力。